金融控股公司：后危机时代中国金融市场化的战略机制
李斐杨枝煌
内容摘要：笔者认为，中国金融现代化和中国金融市场化是一个同步过程，因为中国金融市场化其取向是金融现代化。本文在全球金融危机语境中探讨构建生态而理性的中国金融市场化和金融产业整合提升的路线图：第一部分界定了金融控股公司和金融市场化；第二部分梳理了金融控股公司的历史和逻辑；第三部分阐述了中国金融控股公司及其金融市场化意义；第四部分论述了中国金融控股公司发展的政府推进。
关键词：金融控股公司、金融市场化、政府推进
中国金融控股公司的发展具有非常紧迫的现实背景：（1）中国金融虽然因为全球金融海啸暂时避免外国金融巨擘的围剿，但某些领域仍然面临着跨国金融控股集团的挑战；（2）中国金融改革面临着发展战略转型，急需规范金融市场化竞争，使银行等金融机构真正成为经济集群，提高金融产业效益；（3）金融本身的重要性和中国金融理论研究的内在驱动。因此，一方面扩大金融覆盖面，另一方面做好金融机构集中，也就是建立全覆盖的金融控股集团是我国应对此次全球金融危机和后危机时代金融发展的战略机制。
一、金融控股公司和金融市场化的界定
科学研究的首要任务便是对概念和本质进行分析，“一个探索者在任何领域中的工作总是从创造该领域中有用的语言和概念开始”[①]。正如对概念的研究与对新问题的研究同等重要，科学地界定金融控股公司和金融市场化与对两者关系问题的研究具有同样重要的理论价值。
迄今为止，国内外正式文件从未对“金融控股公司/集团”下过严格的定义。根据年12月由巴塞尔银行监管委员会（BaselCommitteeonBankingSupervision,BCBS）、国际证券联合会（InternationalOrganizationofSecuritiesCommissions,IOSC）、国际保险监管协会（InternationalAssociationofInsuranceSupervisors,IAIS）三家联合发布的《对金融控股公司的监管原则》，可以将金融控股公司描述为“以股权或委托管理权等其他权利为主要实现形式，在同一控制权下，完全或主要在银行业、证券业、保险业中至少两个不同的金融行业通过内部独立核算、互相竞争、综合管理、资源整合、共同行销、资讯共享、产品组合等形式为消费者提供一次购足的金融服务，同时每类业务的资本要求不同”的金融集团。我国的《公司法》第12条在讲到一公司向其他公司累计投资额不得超过本公司净资产50％时提到，“除国务院规定的投资公司和控股公司外”时用了控股公司字眼，但并未明确是指“金融性”控股公司。年9月国务院批复成立“中国光大金融控股集团公司”，金融控股集团公司第一次写入正式文件，中国金融界自年以来涌动的金融控股梦想得以实现，金融控股公司成为中国金融业从分业经营过渡到混业经营的模式选择之一，也成为提升中国金融市场化的核心逻辑。金融控股公司根据不同的分类方法可以分为不同的种类，例如按业务活动性质分类可分为同质型与异质型；按母公司是否直接经营金融业务分为纯粹型与事业型；按照管理结构分为直线型、金字塔型、混合型；按控制区域则可分为全球型、区域型。
金融市场化首先必须是金融机构本身的市场化，然后才是整个金融产业和金融体系的市场化，因此，金融市场化必须考虑微观、中观和宏观三个层面。具体而言，是指金融机构摆脱政府直接经营和干预，走面向市场、自主经营、自我发展之路的过程：微观上，金融机构具有市场准入、市场化经营和市场化退出的自由；中观上，金融产业具有混业合作、混业经营、跨业发展的自由；宏观上[②]，就是银行主导的金融体系向资本市场主导的金融体系或者说“银行中心型”(bank-basedsystem)向“市场中心型”(market-basedsystem)金融体系的转变——它包含两个层面的含义，第一层是指在世界各国的金融体系中，资本市场相对于商业银行体系而言，规模越来越大，活跃程度越来越高；第二层含义指对于促进实体经济发展的作用，资本市场相对于商业银行体系而言，发挥越来越重要的金融功能，以其架构精巧的杠杆体系推动着实体经济的发展。中国的金融市场化趋势表现在两个方面：一是和计划性财政资金配置相比，资源配置方式越来越多地通过金融市场进行；二是在金融体系内部，和商业银行相比，资源配置方式越来越多地通过资本市场进行。简而言之，市场是一种秩序与规则，而不是分散交易的简单相加，或者说，市场本身就是由民间部门间的零散交易行为导出来的一种制度。金融市场化就是指一国的金融运行体制或结构由政府管制转变为市场力量决定的过程。在我国集权经济体制背景下进行的金融市场化改革，其特质和内在逻辑就是政府退出与民间部门进入，就是政府配置金融资源转化为民间部门配置金融资源进而在民间部门之间确立正常的金融市场交易关系的过程。[③]
可见，作为混业经营的金融控股公司，必然是中国金融市场的竞争主体之一，必然在中国金融市场微观、中观、宏观上起到一种市场化推动作用。
二、金融控股公司的历史与逻辑
从金融史实看，混业经营是历史的主流和金融业发展的常态；而分业经营只是特定国家特定阶段的产物，属于一种特殊形态。年以前世界各国金融业基本实行综合经营，年美国国会通过《格拉斯-斯蒂格尔法》，才将商业银行业务和证券业务严格分离；年，美国废除此法，通过了以“建立准许银行、证券、保险公司和其它金融服务提供者之间相互联营、管理审慎的金融体系，从而加强金融服务业之间的竞争”为立法宗旨的《金融服务现代化法案》，从而使银行综合经营制度化。欧洲大陆的德国和北欧的斯堪的纳维亚半岛一直是混业经营，日本、英国等国家的金融近年来也已经向混业经营演变。我国金融业在上世纪80年代中期至90年代中期，也曾实行某种程度的综合经营体制，后来由于种种原因改为分业经营体制。但从发展趋势看，综合经营今后将是中国金融业发展的必由之路。年中信集团实际上已经成为中国第一家金融控股集团，年中国光大金融控股集团公司正式挂牌成立，这既是中国金融业发展的内在要求，也是加入世贸组织后国际金融市场的竞争压力所决定的。因此，国际金融混业经营在世界主要经济体中已基本成为现实，金融机构呈现出所谓的“求大”“求全”“求广”“求新”“求快”的局面。[④]金融的这种全能化趋势主要表现在金融控股公司或金融集团的建立，也就是通过金融模块化的集中进行扩张。
从制度框架来看，混业经营主要有以下几种类型：（1）完全混业型（FullUniversal）：以德国最为典型，例如德意志银行，存贷款业务和证券投资业务是在同一个银行的不同部门之间进行的；（2）全能附属型（Universal－Subsidiary）：商业银行作为母公司通过其下属的证券机构从事证券业务，这在英国（例如Barclay）和加拿大（例如TorontoDominion）较常见。在美国，通货监管署（OCC）年允许联邦注册的商业银行通过这种方式从事证券业务。（3）银行持股公司型（HoldingCompany）：这是美国一直存在的形式，日本近年来的金融改革也采用这种形式，允许商业银行从事证券活动。
从现代金融理论看，金融控股公司作为一种金融中介机构具有其存在的客观必然性。叶辅靖（）综述了基于交易成本和不对称信息的现代金融中介理论及其现实脱节性，认为银行等金融中介机构的地位和作用，并不因金融市场的迅猛发展、交易成本的降低与不对称信息的改善而下降，反倒日益重要；同时，风险管理和风险交易业已成为金融中介机构的核心业务。这样，金融市场不会完全取代金融中介，离开了金融中介的参与，金融市场（无论是传统金融市场还是新兴金融市场）都不成其为市场。FranklinAllen（）认为，过去50年的金融市场运行表明，金融市场的主要参与者是金融机构（如银行、共同基金和养老基金等）和非金融公司，而非个人投资者。因此，在考究金融体系问题时，必须同时考虑金融中介和金融市场的作用。在金融中介机构的存在模式、全能银行与金融安全和稳定方面，Benston（）较系统完整地综述了全能银行与金融稳定性、全能银行和经济发展、全能银行与资源配置效率、全能银行与市场垄断、全能银行与政治经济势力的集中、全能银行与消费者选择、全能银行内部利益冲突问题等有关全能银行的七对关系，并在此基础上，综合欧美学者及他本人近30年对美国、德国、日本银行体制演变的追踪研究，明确地指出，否定全能银行制的诸多理论，或证据不充分，或在逻辑上偏颇，或是对历史的误解；因此，全能银行利大于弊，应予大力推行。
从金融控股集团的本身特质看，它存在的优势大于劣势，因而成为各国金融综合经营的模式选择。金融控股集团存在如下优势：(1)防火墙效应，即金融控股集团与各个子公司之间的独立法人关系，特别是母公司仅以出资额为限对子公司的债务清偿及破产危机承担有限责任，可以从制度上较好地解决金融集团内部的风险传播，实现各负盈亏和分业规避风险，也更容易抵抗金融危机；(2)股权杠杆效应(或称资本扩散器效应)，即母公司只需拥有子公司一定比例的股权就可达到控制子公司的目的，而子公司把自己的资本作为控股资本继续投给次级子公司实现资本的递延放大，使控股公司能以较少的资本控制更多的资产，延长投资半径，极大程度地提高资本收益；(3)组织协同效应，即金融控股集团处于集团内全能型组织架构的顶端，决定了其主要职责是负责战略决策与长远发展规划，而不是专注于业务经营，这就使得母子公司在宏观与微观、当前与长远等方面能够更好地分工合作，统筹兼顾，产生理想的协同效应；(4)合理避税效应，即集团内各子公司盈利状况不一，在同一年份，有些子公司盈利，而有些子公司可能亏损。在这种情况下，通过集团内合并报表，就可以用盈利部分的利润冲销一部分亏损，总体减少纳税额。（5）跨界创新效应，即因为不同的业务存在于同一个层面，同在一个控股公司的平台下面，非常有利于各种产品根据不同风险收益重新组合，实现金融产品的跨界和创新；（6）满意服务效应，即金融控股公司是一个真正意义上的金融超市，能够满足日益挑剔的客户的各种需求，甚至能够根据客户需要订做金融产品和金融服务；（7）金融控股公司更适合国家的宏观调控，因为金融控股公司实现了垂直一体化管理，比较不容易出现政策时滞；（8）金融控股更容易根据政府的政策履行社会责任，能够实现政策金融、开发金融和商业金融的统一，从而比较可能促进安全性、流动性和效益性的三性平衡。
金融控股集团也有其弱势：(1)内部关联交易风险。由于子公司间不可避免地将发生资金划拨、利润转移、相互担保等活动，控股公司内一个企业的经营困难或危机可能会引起连锁反应，给集团内其他企业带来风险。(2)监管风险。由于金融控股集团的监管涉及多个行业的监管当局，这些监管机构在监管目的、方法和重点上各有不同，有时难以统一协调，容易产生监管的盲区和真空。(3)集团的利益冲突。金融控股集团由股东、管理者、员工以及相关的利益群体所组成，其中每个利益主体都希望按照市场分配原则分享最大的收益,各个利益主体在利益上的矛盾就有可能以各种形式表现出来，减弱金融集团本应具有的协同效应和互补效应[⑤]。
现代金融理论科学地阐明：（1）随着金融市场和金融工具的不断发展，金融中介机构的重要性没有削弱反而日益提高；（2）金融控股公司比专业金融机构更有优势和效率；（3）金融控股公司更能促进金融稳定与安全，应予大力推行。这些文献及其结论，是解释欧美发达国家纷纷取消混业经营限制、推行全能银行制的学术推动力，它们表明金融业的混业经营是大势所趋，金融控股公司是商业银行发展的主流趋势。笔者也认为此次金融危机，正是因为花期集团等金融控股公司强大而雄厚的资金流和自由转化风险的能力，而避免了遭市场淘汰的厄运。
三、中国金融控股公司及其市场化意义
金融混业经营是指银行、保险、证券、期货、信托等行业在公司组织机构、经营业务、金融工具等方面的全面融合，是以组织一体化为基础的、被金融法律和监管部门所认可的业务、管理和监管的融合。各国纷纷建立金融控股公司以实现混业经营的原因在于：金融分工和金融深化形势不断发展的规律使然；提升经济核心竞争力获取金融利益的内在驱动；提高金融效率、降低成本、吻合客户多样化需求的外在压力；信息技术进步对金融制度冲击的必然结果[⑥]。这些国际性金融新形势以及金融控股公司混业经营的成功实践和相关理论的成熟，使得金融市场化改革中的中国金融机构和相关企业一直涌动着建立和发展金融控股公司的冲动。
（一）中国金融控股公司现状
年美国花旗集团的诞生和年美国《金融现代化法案》的颁布，从根本上动摇了传统的金融分业体制。这个轰动世界的大并购和具有里程碑意义的法案对中国金融具有深刻的启示意义：金融分业立法、发展和监管并非不可改变。从长远来看，世界经济与金融一体化趋势，以及提高国际竞争力的客观现实需要，使一个国家的金融体制必须顺应历史潮流做出相应的变革；金融控股公司不是金融垄断组织，而是提供“一条龙”金融服务的创新组织形式，也是银行业实现股份化、市场化、现代化的有效途径。
在中国金融存在诸如东西部金融供给不平衡、供给少于需求或不合需求、偏远地区出现金融真空等金融短缺现象的利益驱动下，中国市场化金融机构和相关企业酝酿着填补金融空缺的逐利冲动。例如，中国县域金融存在6大真空：集资管理真空、保险市场真空、证券管理真空、金融数据分析真空、金融信息交流真空、非法金融业务监管真空，亟需内生于当地的全能金融机构的出现；例如，年以来的流动性过剩，也使得中国资本亟待寻找新的投资路径；例如，孙大午“非法集资案”等地下金融的层出不穷，也促使金融监管当局考虑提供金融控股公司等合法金融载体来解决金融短缺问题。当然，我们的金融监管确实存在政出多门的问题，创新更是乏善可陈，已经初步显出被外国金融知识产权冲击围剿的现象，而不是美国所谓的创新过度。
面对世界范围内金融自由化的外部压力和中国金融业的内部困境及寻求突破的原动力，中国金融界开始进行国际化应对并事实上形成了三类总数约有家[⑦]金融控股集团，第一类是有名有实的金融控股集团，如光大金融控股集团公司；第二类是准金融控股集团，如中信集团、平安集团等等；第三类是次准金融控股集团，如商业银行在境内外以合资或独资形式设立投资银行、保险公司、基金公司、信托公司等非银行金融机构[⑧]。就其资金来源和公司组织形态分析，主要有三种：一是金融企业控股其他金融机构而形成的金融混合体。如年成立的中国投资有限责任公司，全资拥有了中央汇金公司，而中央汇金公司又控股了四大国有商业银行和其他股份制银行，中国银行通过香港的中银国际，工商银行通过香港的工商东亚分别控股了其他金融机构，建设银行在境内控股了中金公司，平安保险建立了平安银行等；二是工商企业控股金融机构的产融结合体，如首创集团、东方集团、海尔集团、山东电力集团等入股金融机构；三是纯粹的控股公司，即母公司作为控股公司，其本身不从事任何具体业务的经营，公司主要业务是投资管理，如国家投资开发公司、上海国有资产经营管理公司等，它们分别参股、控股了不少银行、证券、保险、信托等金融机构。另外，其他机构如四大资产管理公司和很多中央企业如国家电网、中石油、中石化等特大型企业和很多高校都有自己的内部财务管理公司或内部银行，也都纷纷考虑经营银行、保险、证券等金融业务，酝酿着金融控股公司化的改革。
年12月，中国实质上的第一家金融控股公司——中信控股有限责任公司正式成立，它是由中信集团公司出资设立的国有独资有限责任公司。中信控股是投资和管理中信集团公司所属境内外金融企业的控股公司，通过投资和接受中信集团公司委托，管理银行、证券、保险、信托、资产管理、期货、租赁、基金、信用卡等金融企业，强化风险管理，提供全面的金融服务。此后，涌进中国金融控股公司“俱乐部”的企业纷至沓来，如非银行金融机构的光大集团、平安控股；国内银行的金融控股机构中银国际、中金公司、工商东亚；产业资本领域的宝钢集团、招商局集团、华能集团、海尔集团、红塔集团、华侨城集团以及众多的民营企业集团（表1）。中国再保险公司、江苏国信集团等也提出组建现代化、国际化金控公司。可见，中国已经初步形成金融航母的集群。以组建金融控股公司为主要形式的全球金融由分业经营走向混业经营的趋势益发明显，金融机构间跨行业、跨国界购并，形成能量巨大的金融集团已是一种显性现象。
年随着银行、券商、保险公司等金融机构的上市，特别是中国光大金融控股集团的正式挂牌，中国金融混业经营出现了大跃进趋势[⑨]。“银基”、“银信”、“银租”、“银保”等以自有资本跨业交叉投资为风向标，金融混业版图在各个金融子领域均急速扩张，其中主要有以下三种方式：1）以银行、保险、证券等金融机构为主平台的综合经营尝试，意图以一业为主、以资本为纽带逐步形成多元化实体，控股银行、证券、保险、信托、资产管理等多类金融子公司。2）国有的行业产业龙头公司、民营资本或地方政府，寻机投资金融企业所形成的产业金融集团。当前值得
